Тъмните пулове са зловещо звучащ термин за частни борси или форуми за търговия с ценни книжа. Въпреки това, за разлика от борсите, тъмните басейни не са достъпни от инвестиращата публика. Известни също като „тъмни пулове с ликвидност“, тези борси са така наречени за пълната им липса на прозрачност. Тъмните пулове се появиха предимно за да се улесни блоковата търговия от институционални инвеститори, които не желаят да повлияят на пазарите с големите си поръчки и да получат неблагоприятни цени за своите сделки.
Тъмните басейни бяха хвърлени в неблагоприятна светлина в бестселъра на Майкъл Луис Flash Boys: A Wall Street Revolt, но реалността е, че те служат на някаква цел. Липсата им на прозрачност обаче ги прави уязвими за потенциален конфликт на интереси от техните собственици и хищни търговски практики от някои високочестотни търговци.
Обосновка за Тъмните басейни
Тъмните басейни не са скорошно явление; те се появяват в края на 80-те години. Според института на CFA, в САЩ не се търгува без борса. Прогнозите показват, че той представлява приблизително 40% от всички сделки с акции в САЩ през пролетта на 2017 г. в сравнение с приблизително 16% през 2010 г. CFA също така изчислява, че тъмните басейни са отговорни за 15% от обема на САЩ към 2014 г.
Защо се появиха тъмни басейни? Помислете за възможностите, достъпни за голям институционален инвеститор, който иска да продаде един милион акции от акции XYZ преди появата на не-борсова търговия. Този инвеститор би могъл (а) да извърши поръчката чрез етажен търговец в рамките на ден или два и да се надява на приличен VWAP (обемно претеглена средна цена); (б) раздели поръчката например на пет броя и продаде 200 000 акции на ден, или (в) продаде малки суми, докато не се намери голям купувач, който е готов да поеме пълната сума на останалите акции. Пазарното въздействие на една милионна продажба на акции на XYZ все още може да бъде значително, независимо дали инвеститорът е избрал (а), (б) или (в), тъй като не е възможно да се запази идентичността или намерението на инвеститора в тайна в запас обменна транзакция. При опции (б) и (в) рискът от спад в периода, докато инвеститорът чакаше да продаде останалите акции, също беше значителен. Тъмните басейни бяха едно решение на тези проблеми.
Въведение в тъмните басейни
Защо да използвате тъмен басейн?
Сравнете това със съвременната ситуация, при която институционален инвеститор използва тъмен пул, за да продаде един милион акции. Липсата на прозрачност всъщност работи в полза на институционалния инвеститор, тъй като може да доведе до по-добре реализирана цена, отколкото ако продажбата е извършена на борса. Имайте предвид, че тъй като участниците в тъмните пулове не разкриват намерението си за търговия на борсата преди изпълнението, няма книга за поръчки, видима за обществеността. Данните за изпълнение на търговията се публикуват в консолидираната лента само след забавяне.
Институционалният продавач има по-голям шанс да намери купувач за пълния пакет акции в тъмен пул, тъй като това е форум, посветен на големите инвеститори. Възможността за подобряване на цените съществува също така, ако за транзакцията се използва средната точка на офертата и цената на оферта. Разбира се, това предполага, че няма изтичане на информация за предложената от инвеститора продажба и че тъмният пул не е уязвим за хищници с високочестотна търговия (HFT), които биха могли да се включат в предварителен старт, след като усетят намеренията на инвеститора за търговия.
Видове тъмни басейни
Към май 2017 г. в SEC бяха регистрирани над 40 тъмни басейна, от които има три вида:
Брокер-дилър собственост
Тези тъмни басейни са създадени от големи търговци на брокери за своите клиенти и могат също така да включват свои собствени търговци. Тези тъмни басейни извличат собствените си цени от потока на поръчките, така че има елемент на откриването на цените. Примери за такива тъмни басейни включват CrossFinder на Credit Suisse, Sigma X на Goldman Sachs, Citi Match и Citi Cross и MS Pool на Morgan Stanley.
Брокер на агенция или собственост на борса
Това са тъмни басейни, които действат като агенти, а не като принципали. Тъй като цените се извличат от борсите - като средната точка на Националната оферта за най-добри оферти (NBBO), няма откриване на цената. Примери за тъмни басейни на агенция за брокери включват Instinet, Liquidnet и ITG Posit, докато тъмните басейни, собственост на борсата, включват тези, предлагани от BATS Trading и NYSE Euronext.
Електронни производители на пазара
Това са тъмни басейни, предлагани от независими оператори като Getco и Knight, които работят като принципали за своя сметка. Подобно на тъмните пулове, собственост на брокера, техните транзакционни цени не се изчисляват от NBBO, така че има откриване на цените.
Предимства и недостатъци
Предимствата на тъмните басейни са следните:
Намалено пазарно въздействие
Най-голямото предимство на тъмните басейни е, че влиянието на пазара е значително намалено за големи поръчки.
По-ниски разходи за транзакции
Разходите за транзакциите може да са по-ниски, тъй като при тъмните пулове не е необходимо да плащат такси за обмен, докато транзакциите, базирани на средната точка „оферта-запитване“, не извършват пълния спред.
Тъмните басейни имат следните недостатъци:
Валутните цени може да не отразяват реалния пазар
Ако количеството на търговията с тъмни пулове, собственост на брокери и производители на електронни пазари, продължава да расте, цените на акциите на борсите може да не отразяват реалния пазар. Например, ако един добре оценен взаимен фонд притежава 20% от акциите на компанията RST и го продава в тъмен пул, продажбата на залога може да донесе на фонда добра цена. Опасните инвеститори, които току-що са закупили акции от RST, обаче ще са платили твърде много, тъй като акциите могат да се сринат, след като продажбата на фонда стане обществено известна.
Участниците в басейна може да не получат най-добрата цена
Липсата на прозрачност в тъмните басейни може да работи и срещу участник в пула, тъй като няма гаранция, че търговията на институцията е извършена на най-добрата цена. Люис посочва в Flash Boys, че изненадващо голяма част от търговията с тъмни пулове на брокери се изпълняват в рамките на пуловете - процес, известен като интернализация - дори в случаите, когато брокер-дилърът има малък дял от американския пазар. Както Луис отбелязва, непрозрачността на тъмния пул може също да породи конфликт на интереси, ако търговските търговци на брокери-дилъри търгуват срещу клиенти от пула или ако брокерът-продавач продава специален достъп до тъмния пул на фирмите на HFT.
Уязвимост към хищната търговия от HFT
Спорът за тъмните басейни е предизвикан от твърденията на Lewis, че поръчките на клиенти с тъмни пулове са идеален фураж за хищни търговски практики от някои HFT фирми, които използват тактики като „pinging“ тъмни басейни, за да открият големи скрити поръчки и след това да се ангажират с предстоящи или латентен арбитраж.
Малкият среден размер на търговията намалява нуждата от тъмни басейни
Средният размер на търговията в тъмни басейни е намалял до около 200 акции. Борсите като Нюйоркската фондова борса (NYSE), които се стремят да ограничат загубата на дял от търговския си пазар до тъмни пулове и алтернативни системи за търговия, твърдят, че този малък размер на търговията прави случаите с тъмните пулове по-малко убедителни.
Обжалване на ограниченията
Неотдавнашната полемика HFT привлече значително регулаторно внимание към тъмните басейни. Обикновено регулаторите разглеждат мрачните басейни с подозрение поради липсата на прозрачност и противоречията могат да доведат до нови усилия за ограничаване на обжалването им. Една мярка, която може да помогне на борсите да получат пазарен дял от тъмните пулове и други места за борса, може да бъде пилотно предложение от Комисията за ценни книжа и борси (SEC) за въвеждане на правило „trade-at“. Правилото би изисквало брокерските услуги да изпращат клиентски сделки до борси, а не в тъмни пулове, освен ако не могат да изпълняват сделките на значително по-добра цена от тази, която се предлага на публичния пазар. Ако бъде приложено, това правило може да представлява сериозно предизвикателство за дългосрочната жизнеспособност на тъмните басейни.
Долния ред
Тъмните басейни осигуряват ценообразуване и разходни предимства за институции, купуващи страни като взаимни фондове и пенсионни фондове, според които тези ползи в крайна сметка се получават от инвеститорите на дребно, които притежават тези средства. Липсата на прозрачност на тъмните басейни обаче ги прави податливи на конфликт на интереси от техните собственици и хищни търговски практики от HFT фирмите. Спорът за HFT привлече все по-голямо регулаторно внимание към тъмните басейни и прилагането на предложеното правило „trade-at“ може да представлява заплаха за тяхната дългосрочна жизнеспособност.
