ETF не са само течни, безопасни и ефективни; те са сила за демократизация. Изчакайте, извинете, не ETFs! Това беше аргументът в полза на обезпечени с ипотека ценни книжа (MBS).
Историята не се повтаря, предполага се, че Марк Твен е казал, но това е рима. Фондовете, търгувани на борса, се различават от ценните книжа, обезпечени с ипотека, почти във всеки детайл, но по няколко важни начина най-горещото трибуквено производно от 2017 г. припомня този, който помогна за изпращането на икономиката в опашката през 2007 г.
Както Харолд Брадли и Робърт Литан писаха в доклад на Фондация Кауфман за потенциала за бъдещи сривове на пазара, „ние се притесняваме, че нарастващото опаковане на ценни книжа прилича много на финансовия инженеринг, създал ипотечната каша“. Измерван с активи, пазарът на ETF почти се е утроил след публикуването на този доклад през 2010 г. (Виж също, Case Study: The Collapse of Lehman Brothers. )
Обещанието за ликвидност
Бустерите в първите години на новото хилядолетие боядисват MBS като американската мечта, секюритизирана: "Когато инвестирате в обезпечени с ипотека ценни книжа", пише Пайп Джафрей през 2005 г., "вие помагате да намалите разходите за финансиране на жилище и да направите жилището по-достъпно за много американци. " Днес теренът за ETFs носи подобна сила на хората: „Огромният растеж на линията на ETF демократизира бизнеса с инвестиции, пише ETF Database, „ отваряйки инвестиционни стратегии и цели класове активи, които в исторически план са били достъпна само за най-големите и най-сложните инвеститори."
Не грешат. Използвайки SPDR S&P 500 ETF (SPY), инвеститорът на дребно може - ако желае - да влезе и излезе на позиция от 235 долара за няколко секунди, като плаща само 10 долара или повече в таксите за търговия. Не толкова отдавна това би било немислимо. Изграждането на позиция, която дори отразява отдалечено основен показател за собствения капитал, би изисквала закупуването на хиляди акции в стотици компании, включващи огромно количество време и капитал.
Разрешаването на редовните инвеститори да приближават инвестицията в широкия пазар - да индексира - беше приносът на Джак Богъл през 70-те, но взаимните фондове начисляват високи такси и не търгуват на борсите. Без проверка на цената на S&P 500 в 10: 36.03 и затваряне на търговия в 10: 36.05. Ще разберете за какво са продадени акциите ви след приключването. ETF също предоставят данъчни предимства пред братовчедите си на взаимния фонд. (Вижте също, Джон Богъл относно стартирането на първия световен индексен фонд. )
Малко чудо ETFs са толкова популярни. BlackRock изчислява, че активите в борсово търгувани продукти в САЩ, които включват ETF и борсово търгувани банкноти или ETNs (които са необезпечени дългови инструменти), са се удвоили от 2012 г. до над 2.7 трилиона долара.
Но може би трябва да сме подозрителни към тази лекота, прозрачност и ликвидност. Както Брадли и Литан писаха през 2010 г., „Една злощастна тенденция на Уолстрийт, която изглежда се случва отново и отново, е, че„ новаторите “създават продукти, обещаващи неограничена ликвидност - лекота на търговия - за присъщи скъпи и трудни за търговия ценни книжа“. Машините, необходими за изграждането на ETF, са елементарни и сложни. Това, че работи през добри времена, е впечатляващо; че може да се разпадне през лоши моменти, едва ли е изненадващо.
Flash Crash от август 2015 г.
На 11 август 2015 г. централната банка на Китай коригира режима на валутния си курс, за да позволи на пазара да каже повече при определянето на стойността на юана. Валутата се понижи с близо 2, 8% спрямо долара за два дни (опонирайки твърденията на Тръмп, че е подценена) и предизвика верижна реакция, която на 24 август удари пазарите на акции по целия свят. S&P 500 се затвори с 3.9%, след като достигна през деня до минимум 5.3%. (Вижте също, китайската девалвация на юана. )
Тези пазарни загуби изпратиха редица от най-търгуваните ETF в света в опашката. IShares Core S&P 500 ETF (IVV) затвори 4.2%, малко по-далеч от индекса, който трябваше да проследи. Но вместо да достигне интрадней ден до около 5% под преди затваряне, той спадна с 25, 9%. IVV беше създаден за проследяване на най-ликвидните акции в света - сини чипове в САЩ, но пазарните машини се повредиха. Потенциалът за неизправност е още по-сериозен, когато основните активи са сами по себе си неликвидни: рядко търгувани корпоративни облигации и акции с малки капитали, например. (Вижте също, Разбиране на риска от ликвидност .)
Според Крис Дитрих на Barron, инцидентът на 24 август до голяма степен се е дължал на прекъсвачи, които спряха търговията с отделни акции, разширявайки разпространението на офертите. Търговията със стотици ETF също беше спряна; неспособни да търгуват акции или ETF за минути наведнъж, оторизирани участници бяха възпрепятствани да извършват арбитраж, който поддържа ETF и индексните цени в съответствие. Тъй като според това обяснение регулаторните мерки до голяма степен са виновни за неизправността, има вероятност регулаторните промени да отстранят проблема. Но това поправяне неизбежно би причинило проблеми другаде; самите прекъсвачи са проектирани да предотвратят още 6 май 2010 г. След този флаш срив, 65% от отменените сделки са на борсово търгувани продукти.
Системни рискове
Ако рисковете бяха ограничени до самите ETF, проблемът може да не е толкова сериозен. Използването на лимитни поръчки, а не пазарни поръчки, смекчава рисковете, свързани с краткотрайни смущения и във всеки случай инвеститорите имат пълно право да търгуват рискови инструменти. Но както Дитрих също посочи, цитирайки Credit Suisse, ETFs представляват 42% от стойността на търговията на борсите в САЩ на 24 август 2015 г.
Нарастващият дял на ETF може да сигнализира за триумфа на пасивната страна на пасивно-активния инвестиционен дебат: тъй като акционерите са склонни да постигнат по-ниски индекси, логиката продължава, защо не просто да инвестираме в бенчмарка? Тази перспектива има своите критици. Икономистът, носител на Нобелова награда Робърт Шилер постави под въпрос кръговата логика на пасивното инвестиране: „Така хората казват:„ Няма да се опитвам да победя пазара. Пазарът е всезнаещ “. Но как по света пазарът може да бъде всезнаещ, ако никой не се опитва - е, не толкова много хора - се опитват да го победят?"
Реалността обаче е, че ETFs - дори и тези, които проследяват широко пазарни индекси - не се използват пасивно. Те представляват 42% от търговията - без да притежават - по стойност, а SPY е най-търгуваната ценна книга в света. (Вижте също: Активни срещу пасивни инвестиции. )
Пасивно-активният дебат "дори не съществува, ако разговаряте с професионалист", заяви Тони Рохте - президентът на Fideelity Investments 'SelectCo, който преди това е работил на State Street и iShares - каза пред Barron's през март. „Финансовите съветници се възприемат като архитекти, използващи градивни елементи, индексиращи продукти наред с активно управлявани средства.“
По-важното е, че ETF са далеч от пасивни, в смисъл, че те засягат все повече ценните книжа, които трябва просто да проследят. Както твърдят Брадли и Литан, ETF се превръщат в „пословичната опашка, която развява пазара“. Randall Forsyth на Barron твърди, че това е случаят с Guggenheim Solar ETF (TAN) и сенчестият производител на слънчеви панели в Хонконг, Hanergy Thin Film Group. Тъй като акциите се повишиха, пазарната й капачка се увеличи, което й даде по-голяма тежест в портфолиото на TAN, което изисква Гугенхайм да купува повече акции, да повиши цената и така нататък - докато акцията се понижи, с което акциите на ETF намаляха с нея, По-притеснителна от способността на ETF да изпомпва основните ценни книжа чрез закупуване е способността му да ги обезвъздушава: „продажбата на ETF може бързо да мутира в унищожаване на стойността на основните акции“, написаха Брадли и Литан. По време на "масовия изход от пазара" те добавиха,
"основните ценни книжа в широки индекси и най-вече в малка капитализация или специфични за индустрията индекси, могат да бъдат удавени в цунами на производни арбитражни продажби, много вероятно по безреден начин, чрез щампата далеч от ETFs на хедж фондовете, портфейлно застраховане продавачи (напр. институции) и инвеститори на дребно. По-просто казано, маркетинговите стратегии, които продават ETF като без триене и неограничени инвестиционни механизми, не отчитат присъщата трудност при търгуването на ценните книжа в рамките на тези пакети. "
Пазарът може вече да е усетил това явление на 24 август 2015 г. Докато IVV и други ETFs с течни сини чипове притежават паднали далеч по-ниско от широкия пазар, така направиха и много от самите течни сини чипове. Първите десет акции на IVV, които достигнаха най-ниските нива в рамките на деня под 5% спад на S&P 500: Apple Inc. (AAPL) падна с 13%; Microsoft Corp. (MSFT), 8%; Amazon.com Inc. (AMZN), 9%; Facebook Inc. (FB), 16%; Exxon Mobil Corp. (XOM), 8%; Johnson & Johnson (JNJ), 14%; Berkshire Hathaway Inc. (BRK-A), 6%; JPMorgan Chase & Co. (JPM), 21%; Alphabet Inc. (GOOG), 8%; General Electric Co. (GE), 21%. Степента, в която тези акции се търгуваха чрез свободно падащи деривативни инструменти, може да помогне да се обясни тяхното понижение.
Предвижда се ролята на ETF като посредници между инвеститорите и инвестициите да нарасне: въз основа на резултатите от проучването, PwC прогнозира през 2015 г., че активите, инвестирани в ETF, ще се удвоят поне до 2020 г. Истории като IVV и TAN вероятно ще станат по-често срещани и ще имат ефект които надхвърлят отделните акции и ETF.
Голямата тройка икономика
По един важен начин обаче ETF са наистина пасивни. Големите трима доставчици - BlackRock Inc. (BLK), Vanguard Group Inc. и State Street Corp. (STT), които колективно контролират 71% от пазара на ETF - изкупиха значителни дялове в корпоративната Америка, за да задоволят търсенето на техните стоки. Колко осезателно се очертава в неотдавнашен работен документ на Ян Фихтнер, Елке Хемскерк и Хавиер Гарсия-Бернардо от Амстердамския университет. (Вижте също, как BlackRock печели пари. )
Те откриват, че, взети заедно, Големите трима са най-големият акционер в 40% от дружествата, регистрирани в САЩ. Изчислени по пазарна капитализация, Големите трима са най-големият акционер във фирми, представляващи 77, 9% от публичния пазар в САЩ. BlackRock има дял от 5% или повече в 2 632 компании по света, повечето от тях в САЩ. Цифрата за Vanguard е 1855.
Изображението по-долу картира „потенциалната власт на акционерите на компаниите“, въз основа на изчисленията на авторите: „Големите трима заемат позиция на ненадмината потенциална власт над корпоративна Америка“.
Икономистът е отбелязал това тихо натрупване на огромно корпоративно отклонение от няколко компании "стелтов социализъм". Възможно е, въпреки че настроението припомня сега странно звучащи обвинения, че инвестирането на индекс на Джак Богъл е „неамериканско“, а всъщност резултатът от тази концентрация е всичко друго, но не централно планиране.
По ред причини мениджърите на фондове са склонни да използват акциите си, за да гласуват заедно с ръководството - в над 90% от случаите, изчисляват авторите. Следователно ръководителите са сигурни, че огромен блок от акции - средният дял на Голямата тройка в 1662 публични американски фирми е 17.6% - най-вероятно ще гласува по пътя си, включително за щедрите компенсационни пакети. Нито това е единственият ефект от увеличаването на концентрацията на собственост. Според Жозе Азар, Мартин Шмалц и Изабел Теку, това повиши цените на самолетните билети с 3-7%. (Вижте също, коефициентът на заплащане между изпълнителния директор и работниците само от 276 до една миналата година. )
Комитетът
Крайната ирония обаче е, че някои от показателите, които организират тези масивни потоци от пасивно управляван капитал, сами по себе си не са пасивни. S&P 500, например, не е индекс, основан на правила в края на деня; неговите компоненти се избират активно от комисия S&P Dow Jones Indices, която, както директорът и председателят на комисията пише Дейвид Блицер през 2014 г., има „известна преценка при избора на акции или в отговор на пазарните събития“.
Някои инвеститори споделят, че на върха на пасивната икономика седи малка група от неизвестни лица, които взимат решения. Основателят на LPL DoubleLine Capital Джефри Гундлах каза на CNBC на 8 май:
"Ако наемате активен мениджър, вие трябва да полагате надлежна проверка. Трябва да се вгледате в техния процес на подбор, вие трябва да разгледате техните изследвания, как те вземат решения. Хората сляпо предават своите пари за инвестиционен комитет, за който не знаят нищо. Наистина е почти нарушение на доверителното задължение от страна на институционалните фондове, които трябва да бъдат пасивни, без да разбират какво точно е ежедневното. "
Поколение на производните инвеститори
Разпространението на приложения обещава да демократизира инвестирането, като го прави лесно и евтино. Robinhood, Betterment, Stash и Acorns са само няколко. Мои приятели, които не прекарват работното си време в проучване на финансови аркани, понякога ме питат дали бих препоръчал да ги използвам, и им казвам, че бих внимавал да разпределя целия си инвестиционен капитал в ETFs. Понякога те имат някаква представа какво означава това съкращение. Обикновено ги няма. Те неизменно протестират, че приложението XYZ инвестира в комбинация от акции и облигации - което го прави, чрез деривати, които потребителят почти никога не разбира.
Дори тези, които наемат финансов съветник, могат да открият, че притежават само ETFs - или дори само един. Продажбата на такава стратегия като "диверсификация" не може да бъде разгледана.
Преди финансовата криза широко разпространеният манталитет, свързан с „ипотечни ценни книжа“ с „ипотеки“ - сигурни, надеждни, дори патриотични инвестиции в дълготрайни активи - и се плъзгаше по бита „без ценни книжа“. Днес ние мислим за MBS като производни - не е задължително да бъдат злокачествени, но не е задължително и това, което те предполагат. Трябва да нарушим навика да чуваме „борсово търгувани фондове“ и да мислим за „акции и облигации“, преди кризата да го наруши за нас.
